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Zscaler ($ZS) 远期 EV/Sales 估值约 5.2 倍
作者认为，尽管 ZS 指引增长率为 16-17%，但其远期 EV/Sales 仅约 5.2 倍，相比 PANW 等网安同行被低估。
- 基于远期 EV/Sales 倍数，ZS 相比其网络安全同行显得被显著低估。
- 市场对增长放缓和管理层变动的反应过度，创造了极具吸引力的价值投资机会。
- 公司正面临显著的增长放缓，预计从 FY26 的约 24% 降至 FY2027 的 16-17%。
- 近期的销售主管离职以及更广泛的 SaaS 板块疲软仍构成基本面风险。
今年，“SaaS 末日论”以及 5 月最近的销售领导层离职让投资者感到恐慌，因为管理层对 2027 财年的增长指引为 16%-17%，较 2026 财年约 24% 的增速有所放缓。
这导致股价在一天内暴跌 30%，过去一年股价更是腰斩。
但我认为其估值颇具吸引力，尤其是与网络安全同行相比：
- PANW（有机）增长率约为 14–15%，远期企业价值/销售额倍数约为 16 倍
- CRWD 的年度经常性收入（ARR）增长率约为 24–32%，远期企业价值/销售额倍数约为 26 倍
- NET 增长率约为 30–34%，远期企业价值/销售额倍数约为 29 倍
- OKTA 增长率约为 12%，指引为 9%-10%，远期企业价值/销售额倍数约为 5.6 倍
- ZS 增长率为 16–17%，远期企业价值/销售额倍数约为 5.2 倍
PANW 的增速大致与 ZS 指引的减速后增速相当，但其估值倍数却是 ZS 的 3 倍。Okta 的增速低于 ZS，但两者的估值倍数却相近。
这让我觉得有些奇怪。
对于 Zscaler，我认为针对 16-17% 的增速，这样的估值倍数很有吸引力。
大家怎么看？
我也一直在买这只，觉得它性价比最高，但我不确定它的网络安全纯度有没有其他几只那么高。
这是 SaaS 网络安全领域，我认为 Cloudflare ($NET) 凭借零信任和应用保护解决方案构成了最大威胁。ZScaler 也是 VPN 解决方案，在我看来不错，但应该作为中等规模的卫星持仓，而不是核心重仓。
我们工作中从 Zscaler 切换到了 CF，效果棒极了。既然我已经熟悉了这个平台，我在 NET 股价为 190 美元时将约 10% 的仓位转入其中，并考虑继续加仓。我们的开发人员也在使用大量功能，特别是用于 AI 应用的托管和交付。
ZS 是零信任的最佳解决方案，在威胁覆盖范围和功能方面优于 PANW 和 CF，它为安全策略和流量分析提供的访问粒度远超 PANW 和 CF 所能提供的水平。
关注 Zs 好几个月了。本周初它拉升时我买了进去，以为它终于要起飞了，SaaS 叙事也在转变。结果我错了（多谢 YouTube 上的“专家”们）。现在成了“价值”社区的一员。就像我持有的 Now 股票一样，哈哈。
所以我再也不看这些 YouTuber 了。我意识到我比他们聪明 😂
套牢者联盟
能给我一份血肠的食谱吗？
没错，就是你那老掉牙的 SaaS 股。
\- 可能没为股东创造过一美元的实际价值
\- GAAP 净利润为负
\- 增长正在放缓
\- 大多数投资或投机这只股票的人既不使用其产品，也不屑于了解它们提供什么以及竞争对手是谁
它们的故事都如出一辙。现金流烂得一塌糊涂，但每年的股权薪酬（SBC）稀释比这还狠。没错，确实创造了大量价值，只是这些价值都进了员工的口袋，而不是你的。
在我看来，他们存在结构性问题。他们向投资者推销的卖点是能看到数十亿个数据点，所以算是某种由 AI 驱动的零信任安全系统的中心，不管堆砌什么流行词都行。数据点这一点倒是属实，IT 和安全团队也确实倾向于喜欢 ZScaler。
问题有两方面：
a) PANW 和 Fortinet 正在侵入这一领域。它们在大型企业中根基更深。除了“我们发明了零信任”之外，我没看到 ZScaler 有相应级别的进攻性举措。
b) 他们仍然采用基于席位 (seat-based) 的定价模式，没有明显转向基于用量或容量的定价模式。问题在于，随着 AI Agent 的发展，每台设备的网络流量基本上会增加 10 倍。如果他们无法将这些流量货币化，就真的看不到任何顺风效应。我目前还没看到他们在这方面有任何动作。
我正在慢慢积累 ZScaler 的头寸，因为相对于其_潜力_而言，它的估值相当低。而且我确实喜欢他们的 CEO。但这种潜力有可能永远无法转化为现实。
他们在 200 亿美元市值上停留的时间越长，而收入继续复利增长，被收购的可能性就越大。如果 PANW 愿意花 250 亿美元收购 CyberArk，那就有人愿意花 300 亿美元收购 ZS。
碰都不会碰。行业竞争激烈，细分市场也卷，产品缺乏差异化。如果客户有很多替代选择，可以协商价格或将支出整合到其他平台，营收增速为何不会持续放缓？
谁在乎市销率（EV/Sales）啊？这又不是价值投资……他们根本不赚钱，而且身处最受憎恶的行业。
我在买 rbrk