NiCE Ltd：一家市盈率仅 11 倍的 AI 价值股

长期潜水的老用户，第一次发帖。内容由 AI 辅助撰写，但观点代表我个人 :)

太长不看版 (TL;DR)： NiCE 向企业客户提供客户服务软件。人工智能 (AI) 将深刻影响客户服务领域，预算将从人力转向软件。目前市场定价隐含的假设是 AI 将摧毁 NiCE 的业务。我的核心论点是：AI 确实会颠覆传统的基于席位 (seat-based) 的客服软件经济模式，但 NiCE 可能是少数有能力捕捉新经济红利的在位者之一。

先看几个关键数据：

• 过去十年，营收从约 9 亿美元增长至近 30 亿美元（复合年增长率 ~12%）
• 业务净利率超过 20%
• AI 年度经常性收入 (ARR) 同比增长约 66%
• 股票交易市盈率约为 11 倍

传统业务

每家公司都有客服部门，用于处理客户在产品或服务上遇到的问题。

历史上，公司通过大量雇佣人员来解决这一问题。大多数支持代理属于“一线支持”。他们按照相对结构化的流程工作，处理重复性问题。不符合标准流程的案例则会升级给专家处理。

这些员工在一个软件平台内工作，该平台具备以下功能：

• 聚合客户和公司数据
• 将案例分派给合适的人员
• 允许支持代理执行操作
• 跟踪绩效和工作流

NiCE 就是提供此类软件的公司之一。

AI 带来的颠覆

聊天机器人已存在多年。不同之处在于，旧的聊天机器人主要依赖简单的 if/then 逻辑，通常提供糟糕的客户体验。而大语言模型 (LLM) 则截然不同。客户服务本质上是一个语言问题，而 LLM 非常擅长处理语言。

目前 AI 的部署方式主要有两种：

a) AI 作为副驾驶 (co-pilot)，阅读客户消息并为人工代理起草回复。

b) AI 直接回应客户，并越来越多地自主采取行动。

如今，完全自主的 AI 开始用于处理重复性案例。更复杂的案例仍会转接给人工处理。

我就职于一家软件成长型公司，我们将客户服务外包。客服人员约占我们总人数的 20%。自引入 AI 聊天机器人以来，它现在处理了约 80% 的支持请求。

因此，我们预计随着时间推移，支持团队的人数将大幅减少。令人震惊的是，对于重复性案例，AI 的回复往往不仅更便宜、更快，而且实际上更好。有一次，一位刚失去母亲的客户收到了 AI 代理的回复。回复充满了同理心，但坚持要求发票仍需支付。

这对行业意味着什么

我深信，随着时间的推移，很大一部分客户服务组织将减少 50% 或更多的人力，尤其是针对流程驱动的一线支持。

我认为这不会一夜之间发生。但在 5 年内，我预计 AI 驱动的支持将成为许多客户互动的默认体验。

由此产生的最大变化将是定价模式从基于席位转向基于使用量和基于结果。

Genesys、Five9、Talkdesk 和 NiCE 等老牌玩家似乎都认识到了这一生存威胁，并正在积极投资 AI。与此同时，一些 AI 原生初创公司也在迅猛增长。

一如既往，问题在于在位者能否比初创公司突破分销渠道更快地采用新技术。我的假设是，初创公司在中型市场会表现良好，但在大型企业中会遇到更多困难。

为什么选择 NiCE

与 Genesys 一样，NiCE 在大型企业中的渗透率最深。

其最强的垂直领域是金融服务，但也涉足医疗保健、电信和政府领域。

这些部署深度集成到公司流程中，实施往往需要数年时间。这造成了显著的转换成本。

因此，大型企业采用 AI 的最简单方法就是扩展他们已经使用的平台。在所有在位供应商中，NiCE 似乎是 AI 投资最激进的之一。

数据支持了这一观点：

• 超过 10% 的收入与 AI 相关
• AI ARR 同比增长约 66%
• 管理层声称，几乎所有新的企业交易都包含 AI
• NiCE 还收购了 Cognigy，这是该领域中较有趣的 AI 原生公司之一。这使他们能够向现有客户群交叉销售该技术。

我也喜欢他们的上市策略。现有客户可以将支出从席位转向 AI 使用量，而无需立即增加合同总价值，这使得在大型组织内部更容易采用。

过渡期

市场理解联络中心软件可能比许多其他 SaaS 类别更容易受到 AI 颠覆的影响。

关键问题是：AI 收入的增长速度能否超过席位收入的下降速度？

最近的财报表明，转型已经造成压力。收入继续增长，但盈利能力有所下降。

我的解读是，这反映了 AI 投资的影响，以及鉴于上述合同预算转移，客户逐渐将支出转向利润率较低的 AI 产品。

过渡期几乎肯定会很混乱，尤其是在定价方面。定价过于激进会导致客户限制使用量。定价过于保守则会导致利润率崩溃。

看涨理由

历史上，客户服务预算主要是人力预算。如果 AI 承担了越来越多的客户服务工作，部分人力预算应转移到软件支出上。

关键问题是 NiCE 能否捕获足够的预算转移份额。如果 AI 最终完成的工作量显著多于人工代理，软件供应商最终应捕获更大份额的经济价值。

我相信，随着 AI 系统增加了一层必须被剥离的定制化内容，不断扩大的转换成本将进一步增加用户粘性和定价权。

如果 NiCE 成功度过转型期，它可能会延续其复利增长的历史，其市盈率也将随之重估（历史上大于 40 倍，而目前为 11 倍）。

我还认为下行风险比最初看起来要有限。即使 NiCE 在 AI 货币化方面不如我预期的那样有效，客户服务也不会消失。在很长一段时间内，相当一部分互动可能仍由人工操作，特别是在受监管的行业。

这些公司仍然需要路由、报告、劳动力管理、合规性以及围绕客户服务的所有其他基础设施。换句话说，你买入的是一家现有的盈利（尽管在收缩）的软件业务，并以合理的价格额外获得了一个 AI 押注。

风险

最大的风险是 AI 为客户创造了更多价值，但为软件供应商创造的价值更少。如果席位收入消失的速度快于 AI 收入增长的速度，整个行业的收入池可能会萎缩。

判断 NiCE 是否拥有最佳技术超出了我的能力范围，但有些用户不喜欢该软件，并抱怨其配置困难。如果这里有人有 NiCE、Genesys、Five9、Talkdesk 或更新的 AI 原生玩家的实际使用经验，我很想听听你们的看法。

另外值得一提的是：在新任 CEO 的带领下，NiCE 扩大了与 AWS 和 Salesforce 等公司的合作伙伴关系。这有助于分销，但也可能降低锁定效应并对利润率造成压力。

最后，公司总部位于以色列，这带来了地缘政治风险。

结论

市场定价隐含的假设是 AI 将摧毁 NiCE 的业务。这种情况可能会发生。如果基于席位的收入消失速度快于 AI 收入增长速度，那么该股的低估值可能是合理的。

我的观点不同。我认为 AI 将摧毁客户服务的旧经济模式，但我也认为相当一部分客户服务预算将从人力转移到软件。如果这种情况发生，赢家不太可能是随意的初创公司。更有可能的是那些已经处于大型企业客户服务运营中心的公司。

NiCE 并不是唯一一家追求这一机会的公司，也存在诸多风险。但一家拥有十年 ~12% 营收增长记录、20%+ 净利率、无重大债务、AI ARR 增长 ~66% 且拥有行业内最强企业分销渠道之一的公司，目前以约 11 倍市盈率交易，在我看来是一个有趣的布局。

注：为简化分析，本文未包含 NiCE 的金融监控业务。