Micron 财报令人惊叹——但 AI/半导体预期是否已变得危险？

我们可能正在见证有史以来最疯狂的牛市之一，但过去这一周却是一个很好的提醒：即使在牛市中，局势也可能迅速变得动荡不安。

纳斯达克指数本周下跌约5%，标普500指数下跌约2%，显然这并不是一个好周。我认为这背后并没有单一原因。当时同时发生了几件事，而且说实话，部分价格走势对我来说根本说不通。

在深入讨论美光（Micron）之前，我觉得更广泛的市场格局才更重要。

首先，地缘政治的噪音依然存在。上周看起来中东局势因停火消息而有所缓和，但随后仍有关于霍尔木兹海峡周边小型袭击事件的报道，以及一些美国报复行动的新闻标题。

不过，我认为市场现在并不太在意每一条战争新闻。在我看来，真正重要的只有两个因素：油价和10年期国债收益率。

如果油价持续走低，且10年期收益率保持可控，我认为市场基本上可以忽略地缘政治问题。油价下降有助于通胀叙事，而较低的收益率显然对成长股和科技股有利。

因此，尽管战争新闻不断，但我认为这并非市场本周承压的主要原因。

更大的事件是美光的财报。

美光正处于AI产业链的核心位置，因为其业务涉及内存、DRAM、HBM以及数据中心需求。所以这份报告的意义远不止于美光本身，几乎相当于对整个AI半导体供应链的一次全面审视。

而数据之夸张，令人咋舌。

第三季度业绩

|指标|共识预期|实际报告值|超出幅度|

|:-|:-|:-|:-|

|营收|$356.9亿|$414.6亿|+16.17%|

|调整后每股收益|$20.49|$25.11|+22.55%|

这些数字堪称惊人，但老实说，我其实对上个季度的表现并未太过关注。我原本就预期他们会超预期。我估计他们轻松突破$357亿的营收预期和约$20.5的每股收益预期。

我真正关心的是指引（guidance）。

毕竟，华尔街真正关心的从来不只是上个季度发生了什么，而是公司能否持续增长。

而这正是这份报告变得极其有趣的地方。

第四季度指引

|指标|华尔街预期|美光指引|

|:-|:-|:-|

|营收|~$430亿|$490亿–$510亿|

|调整后每股收益|~$25|$30–$32|

|毛利率|~81.8%|~86%|

这是一次巨大的“超预期+上调”操作。

在财报发布前，我的思路大致如下：

如果美光将每股收益指引定在$25或以下，我可能会认真考虑卖出我的半导体持仓。

如果指引在$25以上但低于$27，我仍可能开始逐步降低仓位。

如果指引超过$27，我会继续持有，但会更加密切地观察整个AI/半导体叙事的发展。

结果他们给出了约$31的指引。

所以，是的，这彻底改变了我的看法。

财报显然强劲。AI需求显然已转化为真实营收、真实利润率和真实盈利能力。这一点无人可否认。

但这里我开始变得更加谨慎。

问题不再是美光是否表现良好——显然它表现极佳。

问题是预期。

美光的每股收益轨迹简直离谱。从去年底的约$5，到今年的约$12，再到$25，如今又指引约$31。

这非常了不起，但也带来了新问题。一旦一家公司持续碾压预期，市场就会开始期待它永远继续碾压预期。

现在，仅仅达到$31可能都不够了。如果投资者现在预期下个季度再有20%的惊喜，那么美光可能需要接近$37的每股收益才能维持当前的增长势头。

然后下一个季度的指引可能还得更高。也许要$40甚至更多。

这已经开始失控了。

这正是我认为风险与回报变得棘手的地方。股价已经大幅上涨，市场可能已经提前定价了不仅出色的表现，甚至是近乎完美的执行。

感觉美光不再被要求拿个A，而是每季度都必须拿满分。

在这个市场里，哪怕拿到95分也不够。

这部分让我清醒过来。

我不是说美光弱。它一点都不弱。公司执行得非常好。但现在的预期太高了，以至于我不再认为“财报好，股价就涨”这种逻辑那么简单直接了。

还有另一点：美光并非唯一即将公布的AI/半导体财报。

7月，我们还将迎来ASML、台积电（TSMC）、德州仪器（Texas Instruments）、英特尔（Intel）、微软（Microsoft）、谷歌（Google）、泛林集团（Lam Research）等公司的财报。

每一份财报都可能影响整个AI行情。

它们可能确认牛市逻辑，推动市场进一步走高；也可能暴露出需求疲软、利润率下滑、资本开支问题、客户集中度过高，或大型科技公司能否长期持续投入AI基础设施的现实困境。

这才是我真正的担忧所在。

芯片公司目前赚得盆满钵满，但其中很大一部分利润来自大型科技公司的AI支出。总有一天，市场会开始质疑这种支出水平是否可持续。

短期来看对半导体有利，没错。但如果客户自身开始面临压力，整个叙事就会变得复杂起来。

此外，还有传闻称OpenAI IPO推迟。我不想把这件事放大，但我确实认为它会影响市场情绪。

如果OpenAI真的在考虑将IPO推迟至2027年，原因是估值在当前市场环境下难以维持，那说明投资者可能正在对AI估值变得更加挑剔。

这并不意味着OpenAI出了问题。但它让我怀疑，市场是否正开始不愿为任何AI增长支付任意价格。

一旦私有AI估值开始受到质疑，这种情绪迟早会传导到公开市场的AI和半导体估值上。

本周还有其他因素，比如通胀数据，但说实话，我认为这并非主旋律。市场更关注的是AI预期、财报、资本开支，以及整个行情是否已经过度拉伸。

因此，我的观点基本如下：

美光的财报非常出色。

指引更是超预期。

AI需求故事依然成立。

但预期现在已高得离谱。

我目前仍持有我的半导体仓位，因为财报实在太强，无法忽视。但我确实比之前更加谨慎。在未来几个月，如果市场提供合适机会，我计划逐步减少部分半导体头寸。

可能是趁市场强势时减仓，也可能是当我开始看到财报或指引出现裂痕时。

我认为这不是一个应该一次性恐慌抛售所有持仓的市场。趋势仍然强劲，未来仍有上行空间。

但我也认为，现在绝不是用杠杆或期权冒进的时候。风险太高了。

如果你现在持有半导体股票，我建议你问自己一个问题：

如果AI叙事转向，你能否接受20%到30%的回撤？

因为我相信这种情况非常可能发生。

上涨空间依然存在，但下行风险也同样显著。在我看来，这已经开始呈现出一种50/50的风险回报格局。

我对这些企业依然看多。

我只是对这些股票更加谨慎。

很想知道大家怎么看。在美光这份财报之后，它还是买入标的吗？还是说预期已经太高了？