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康卡斯特：我们都讨厌但都用过的提供商
因宽带用户流失，康卡斯特估值极低，但流失放缓、巨额回购和强劲自由现金流为其估值修复提供了清晰路径。
- 宽带用户流失放缓表明核心业务的衰退正在企稳，而非加速恶化。
- 积极的资本配置，每年68亿美元回购和债务削减，机械性地推动每股收益增长。
- 主题公园、无线业务增长和Peacock等非宽带资产蕴含隐藏价值，且拥有5.6%的股息率。
- 核心宽带业务面临来自光纤竞争对手的真实、结构性且持续的用户流失。
- 高达990亿美元的债务负担在充满挑战的宏观环境下带来巨大的资产负债表风险。
- 罗伯茨家族通过双重股权结构控制公司，导致公司治理存在缺陷。
康卡斯特 (CMCSA) — 投资逻辑
康卡斯特是美国最具现金生成能力的企业之一，每年产生 192 亿美元的自由现金流，但交易市盈率仅为 4.4 倍——这种历史性的极端折价源于市场对其 990 亿美元债务负担以及宽带用户因光纤竞争而流失的恐惧。
核心业务正在下滑。随着 AT&T 和 Google Fiber 等光纤竞争对手在康卡斯特的覆盖区域内逐街铺设网络，其宽带用户正在流失。这是真实、结构性且持续发生的。市场将其估值从历史上的 13-15 倍重新定价是合理的。
然而，市场反应过度了。改善的早期迹象正在显现。2026 年第一季度，宽带用户流失量大幅收窄至仅 6.5 万，而一年前为 18.3 万——这是多年来的最佳趋势。失血正在减缓，而非加速。
与此同时，管理层正在执行清晰的资本配置策略。仅今天他们就偿还了 41 亿美元的短期债务，同时每年回购 68 亿美元的股票。这种双重策略降低了市场所担忧的资产负债表风险，并通过减少股本数量机械性地提升每股收益 (EPS)。按照当前的回购速度，即使业务没有任何改善，到 2028 年 12 月，EPS 也将从 5.37 美元增长至约 6.28 美元。
市场目前将康卡斯特定价为一家自由落体式下滑的企业。但现实情况是：这是一次可控的缓慢衰退，拥有每年 192 亿美元的自由现金流、以 20%+ 年增速增长的 600-700 亿美元主题公园资产、每季度新增 40 万+ 线路的无线业务、接近盈利的 Peacock 流媒体服务，以及 5.6% 的股息收益率——而所有这些只需 4.4 倍的市盈率即可入手。
估值修复并不需要英雄般的壮举。只要市场认识到下滑正在减缓而非加速——估值从 4.4 倍移至 5.5-6 倍——再加上由回购驱动的 EPS 增长，就能在两年内将股价推至 33 美元。
主要风险
- 公司治理 —— 罗伯茨家族控制
布莱恩·罗伯茨 (Brian Roberts) 通过双重股权结构控制了康卡斯特约 33% 的股份，这赋予了他对所有重大决策的有效否决权。他的过往记录包括以溢价进行大规模雄心勃勃的收购——以 390 亿美元收购 Sky，以 300 亿美元收购 NBCUniversal——这些收购均由巨额债务资助。由于对他的权力缺乏实质性的制衡，原本用于回购和减债的资金可能会在恰恰最糟糕的时刻被重新导向另一项重大收购。少数股东实际上没有追索权。
- 宽带下滑速度超过增长板块
宽带贡献了康卡斯特 85-90% 的自由现金流，并且随着光纤竞争对手在其覆盖区域内的建设，正面临结构性下滑。虽然主题公园、无线业务和 Peacock 的增长令人鼓舞，但它们的规模仍然太小，无法抵消严重的宽带恶化。主题公园产生 30 亿美元的息税折旧摊销前利润 (EBITDA)，而宽带则超过 140 亿美元。无线业务的每线收入仅是宽带的一小部分。Peacock 仍在接近盈利的过程中。增长板块需要几乎扩大两倍才能有意义地弥补宽带的损失。在这一差距缩小之前，财务轨迹几乎完全取决于光纤侵蚀核心业务的速度。
我喜欢 Charter，但也看到了 CMCSA 的价值。他们至少还 diversified 到了主题公园等业务。
这两家公司都处于停滞状态，并且很可能继续保持停滞。但这并不意味着我认为它们是糟糕的投资，MO 曾经在40美元时很棒。
CMCSA 支付股息并回购股票，坦白说，其债务负担更健康。Charter 在如此疯狂的价格下，回购收益率现已达到25%。四年后，我将成为最后的股东，每年坐收100亿美元的自由现金流，哈哈。
但还是要赞扬一下那些愿意关注非 Google 或 Nvidia 类公司的人，这些公司虽然停滞不前，但产生了海量的现金，对股东来说仍然是不错的标的。
你好，CHTR 同好。我这周刚买了第一笔股票，成本价为 $135。回购确实是我选择它而不是 CMCSA 的主要原因，尽管两者的估值都处于“跳楼大甩卖”水平。我认为这是一只典型的“烟蒂股”。除非他们的自由现金流大幅恶化，否则债务负担不会成为问题；虽然我希望看到债务降低，但当他们每年可以回购四分之一的公司时，我无法反驳他们应该减少回购以偿还更多债务的观点。
这绝对是一家平庸且处于衰退期的企业，但在我看来，它的价值大约是当前的两倍。我愿意承担这家仍在大量产生现金的企业的风险，而且我认为其现金流流失的速度远没有市场定价所暗示的那样快。
谢谢，Charter 是另一个有趣的标的。根据我所见，我对它的信心不如你，但也许它值得再次关注。
不过你精准地抓住了核心论点：这不是一个超高增长甚至中等增长的玩法。这是一个以低于价值的折扣买入的玩法。自由现金流承担重任，回购缩小股本，随着时间的推移，这家企业本质上就属于你了。
关于 Comcast 的另一个令人信服的事实是，他们持有的 IP 本身就是一流的，价值数十亿美元。
我的主要论点是回购……Pypl 是另一家每年计划注销 15% 股份的公司。Cmcsa 去年做了 5%，还不错……但我预计 Charter 今年能达到 7%……这个季度……全年 20 到 25……我从未见过这样的事情。
再说一次……Cmcsa 更加多元化……有其他资产……还有那 5% 的股息？我投资只是因为我不相信过度多元化，而且我有其他更喜欢的标的。但在这个论坛上看到有人推介 Cmcsa 让人耳目一新。
我听到的主要反驳观点（针对老牌宽带提供商）是 AT&T/Google 铺设光纤的成本。想知道现在是否有新技术能降低成本（尤其是在当前高工资与以往相比的情况下）。
有的。Google 正在我的城市进行微波链路建设，因为那里铺设光纤的成本太高。这让他们能够绕过传统路径，打破电线杆租赁的经济模式。我们大楼接入了这项服务，我能获得稳定的 1Gbps 对称带宽。
重新评级不需要什么壮举。只需市场认识到下滑正在放缓而非加速——从 4.4 倍移动到 5.5-6 倍——再加上由回购驱动的每股收益增长，就能在 2 年内将股价推至 $33。
剔除 Hulu 出售的影响后，滚动市盈率 (TTM P/E) 约为 6-7 倍。远期市盈率更准确。
你也低估了一些风险：
- 为了遏制用户流失，他们将免费移动服务与互联网捆绑销售，面临利润率压力，想法是这些用户应转化为付费移动客户，一旦转化，利润率就会扩大。不知道这是否真的会发生，但他们并不拥有基站塔，只是在进行捆绑。他们是转售商，据我所知，他们的客户在基站上是二等公民，我自己没用过，所以不确定是否属实。
- Peacock 是一项劣质的流媒体服务，没有持续盈利的希望。管理层在财报电话会议上被问及此问题时只是避而不谈。他们还表示，Peacock 将保持为纯国内服务，因为他们不想降低每用户平均收入 (ARPU)。Peacock 以及整个环球影业 (Universal) 的另一个风险是，除了小黄人 (Minions) 之外，他们没有强大的文化飞轮来吸引用户回到他们的平台或主题公园。他们并不拥有像哈利·波特或任天堂那样用于主题公园的大量 IP（再次强调，缺乏平台飞轮所需的文化 IP，因为除了小黄人外，他们没有好的环球传说 IP），这就是为什么当华纳兄弟探索公司 (WBD) 出售业务时，他们提出了收购报价的原因。
话虽如此，我确实持有少量 CMCSA 头寸，因为我认为这里的风险大于回报。
在这个价格上，值得建立头寸。正如你所说，当估值如此之低时，不需要太多因素就能实现重新评级。股息会让你在等待期间获得收益。
当然，微波技术并非在所有地方都可行，但在拥有大量潜在用户的高密度地区效果极佳。到目前为止，我们在雨衰方面没有任何问题。唯一真正的问题是，如果雪很大，你需要清理卫星天线，而现在他们实际上是派人手动完成这项工作。我和工作人员聊过，他们正在测试天线加热器以实现自动化。
对于其他地区，你还有 Starlink、直接到户 (Direct-to-Home) 的 5G 以及在郊区运营成本远低于光纤的住宅光纤。
你还应该考虑的另一件事是，Comcast 已经拥有光纤。限制他们的是最后一公里仍然是同轴电缆，这限制了他们的带宽，同时也需要更多的维护工作。
Comcast 的护城河在于运行电视频道的有线电视体验，而不是流媒体，或者充其量是模仿有线电视体验的流媒体。对于年轻人来说，这种护城河并不存在，因为那不是年轻人消费媒体的方式。所以真正剩下的只有年长的千禧一代、X 世代和剩余的婴儿潮一代。甚至这些群体也在慢慢转向其他平台。
我几次审视 Comcast，总是得出相同的结论。出于你概述的原因，它很有诱惑力，但最终是一个价值陷阱。他们体量太大，无法在这个宽带/媒体消费的现代时代重塑自我。
说得好，有可能它是一块正在融化的冰，但我们目前尚未看到这种情况。核心业务仍在印钞并产生巨大的自由现金流，虽然它确实在融化，但速度远没有价格所暗示的那样快。出血也在放缓，Comcast 正通过 Xfinity Mobile 将宽带与移动服务捆绑，并锁定长期合同，增加跨多项服务的转换摩擦。
更大的近期威胁是光纤，而不是卫星。AT&T 和 Frontier 正在核心市场取得真正的进展。固定无线接入也在增长，但存在结构性上限——单元格上的用户越多，体验越差，因此它在密集的郊区市场无法真正规模化。Starlink 缩小差距的速度比许多人预期的要快，但它仍然主要是农村解决方案，尚未达到扰乱 Comcast 核心市场所需的规模。
在合适的估值下，仅凭自由现金流就使这种情况变得有趣，尽管面临逆风
真巧，我买 CMCSA 也有一段时间了，还在想自己是不是疯了。我没疯。谢谢你提供这 frankly 不需要的认可。分析表明，依我看，应该双手重仓买入。唯一的变数，依我看，是 Starlink。
可能只是我们都疯了
康卡斯特（Comcast）持有 350 股，计划每当交易日下跌时就买入 50-100 股。目标是建仓到 500 股还是 1000 股还没定，我账户总额是 35 万。特许通信（Charter）有太多债务即将到期。我们用的是康卡斯特的服务，过去 4 年对他们的服务很满意。我确实认为它有点像“烟蒂股”，但它的潜力不止于临终关怀阶段。
我也在等待谷歌出现更深的折扣。上次我错过了微软回调时的买入机会。如果谷歌股价跌到格雷格·阿贝尔（Greg Abel）支付的价格以下，我可能会投入 4 万美元买入。
我知道环球影业拥有很棒的 IP。除了小黄人（Minions，虽然它离顶级 IP 还差一两级），他们没有任何那种能让你在整个生命周期里不断榨取死忠粉丝（stans）的神话级文化 IP，而主题公园的大量投资回报率正是建立在这种死忠粉丝榨取生态系统之上的，但环球只是购买了许可权。环球影城最受欢迎的景点是哈利·波特……而他们并不拥有这个 IP。
虽然华纳兄弟探索（WBD）在续约时收回授权的可能性不大，但这仍然是一个风险。尤其是随着他们在主题公园上投入更多资本支出，如果授权被收回，他们将需要在失去主要景点收入的同时，花费更多的资本支出来改造公园。
他们为什么选择回购股票而不是偿还债务？